BYDは崩壊した「恒大集団」の二の舞いになるか　 利益引き換えにしてビジネスモデルの行く末

「すでに自動車業界の恒大集団が現れている。ただ、爆雷(破綻)していないだけだ」

　2025年5月23日、ニュースメディア「新浪科技」のインタビューの中で出た、長城汽車(GWM)の魏建軍(ウェイ・ジェンジュン)会長の発言が、業界で大きな波紋を呼んでいる。

　具体的な名前こそ出していないが、中国自動車最大手のBYDを指していると見る向きは強い。

　偶然ながら、同じ5月23日にBYDが主力ブランドでの値引きを発表し、それをきっかけに他社も追随。中国市場で、価格競争が再燃している。

　このまま行くと、価格競争に備えた製品コストと財務コストの転嫁で、苦境にあえぐサプライヤーが増加すると予測されるだろう。

　中国では、過剰なレバレッジで債務不履行(デフォルト)に陥った恒大集団(エバーグランデ=中国不動産大手)の危機が、不動産市場に大きなインパクトを与えた過去がある。

　自社信用による巨額な未払金借、サプライヤーへのリスク転嫁などの点から、BYDが「第2の恒大集団になる」との論調が聞こえてくるが、果たしてBYDが恒大集団と同じ轍を踏む可能性はあるのか。

　国内外から注目を集めている。

　2024年のBYDの売上高は、前年比29％増の7771億元だった。

　これはコロナ禍前(2019年)の6倍であり、純利益は402億元を記録している。

　売上高の約8割を占める自動車事業では、粗利益率が22.3％となり、アメリカ・テスラを上回る水準だ。ただし、全体の利益率は5.2％にすぎないことは意外だった。

　BYDは、価格競争を仕掛けて競合他社を引き離し、市場シェアの拡大を実現したが、それは利益の低下をともなうものであり、車1台当たりの純利益は約8500元と、テスラやトヨタの4分の1程度にとどまっている。

　こうした中、BYDはサプライチェーンの垂直統合および規模の経済で価格競争力を維持する一方、工場建設や研究開発費などの大きな先行投資も行った。

　つまり、フリーキャッシュフローを増やす必要がある状態にある。

■有利子負債は少なく、研究開発費も前倒し

　不動産市場では、恒大集団が独自の手形を発行し、未払い金を膨らませて資金繰りをしたため、有利子負債が負債額全体の8割を占めた。

　市場の減速にともない、恒大集団は急激な資金繰り悪化で窮地に立たされ、下請け企業や頭金を支払った消費者に多大の影響を与えた。

　BYDも「迪鏈(DILIAN)」で電子手形を発行し、現金化を後倒ししている。

　サプライヤーがその支払いシステムで手形を受け取るが、BYDは2024年に2440億元もの買掛金を抱えており、資産負債率は2021年の64％から2024年は74％へと急上昇した。

　手形の利用や資産負債率だけをみると、恒大集団とBYDには類似性がある。

　ただ、レバレッジを多くかけていた恒大集団と異なり、BYDはサプライヤー向け買掛金、研究開発や工場建設などへの先行投資が負債額の大半を占める。

　そのため、企業の健全性を測る指標である有利子負債(286億元)は、負債額全体の5％以下に抑えられた。

　また、2024年は利息収入が利息支出を上回り、財務キャッシュフローや手元資金(1549億元)の状況から、資金面で余裕を持てるという事情もある。

　費用を資産として計上することで当期費用が減少し、利益を押し上げることができるが、BYDは設備償却費を約3年に短縮したことによる、のれん償却費、繰延資産として計上しない研究開発費を前倒しして支払っている。

　そのため、短期での利益の捻出にこだわらず、今後も続く熾烈な競争に備える余裕資金を確保し、生産拡大を望む戦略を取っていることが見受けられる。

　特に1.8％という研究開発投資の資産計上率(通常は20～30％)を勘案すれば、営業利益では100億元以上が未記入であるだろう。

　一方で、中国経済全体が減速しており、新車需要に陰りが見られている事実もある。

　競合企業や業界団体から値引きに対する反発が相次ぎ、価格破壊を得意とするBYDへの風当たりは強くなる一方だ。

　これまで通りの規模での経済・値下げ競争によるコスパ主導型成長が、転換点に差しかかっていることは間違いない。

　今後は過当競争を回避し、大衆車ブランドの品質向上と中高級車ブランドの差別化を図りながら、海外市場にも注力せざるをえなくなるだろう。

　実際、BYDの海外販売台数は、2024年に41.7万(前年比71.9％増)、2025年1～5月には37.4万台(同112％増)と高い伸びを示した。

　どれだけ海外市場での競争力を向上させられるかが、「量と質」の両面で成長するうえで重要な課題となる。

　かかる中、販売台数を見据えたサプライヤーからの部品の確保により、BYDの在庫金額は2023年末に877億元、2024年末に1160億元、2025年3月末には1544億元に達した。

　BYDが現在の規模と勢いを維持できなければ、経営への影響は巨大な生産体制を支えるサプライヤーまで波及していくリスクがある。

　不動産業界では、土地の担保から消費者の頭金まで、レバレッジをかけることがビジネスモデルになっているが、自動車業界には適用しにくい側面がある。

　恒大集団とBYDはビジネスモデルも業種も異なるため、比較対象にはならないといえよう。

■長城汽車会長が出した警告の意味

　とはいえ、「企業の信用力に依存する取引慣習がもたらすインパクトは大きい」と長城汽車会長が発言するように、中国の自動車メーカーには、長期的な視点で品質・サービスに立った経営が迫られている。

　ここで懸念されるのは、自動車メーカーのデフォルトをきっかけとして、これまで潜んでいたリスクの表面化により、サプライチェーンの崩壊が起こることだ。

　特に新興EVメーカーは、政策を追い風に返済能力を超えた融資や設備投資を行い、財務コストをサプライヤーに転嫁している状況にある。

　実際、2024年には、ネット検索大手百度(バイドゥ)が出資する極越汽車(ジーユェ)、一時期の販売台数で新興勢トップだった哪吒汽車(ネタ、会社名ホゾン)を含む新興10数社が経営難に陥り、うち1社が破綻したことにより、関連サプライヤー37社が18億元の貸倒引当金を計上した(長城汽車会長より)。

　企業乱立と各社の経営状況を勘案すれば、長城汽車会長の警告は、地方政府やファンドの支援する新興勢への批判が、色濃くにじむ内容となりそうだ。